Risiken bei ETF

Physisch replizierende Fonds

Synthetisch replizierende Fonds

Voll­replikation

Teilreplikation

Unfunded Swap Fund

Funded Swap Fund

Fully funded Swap Fund

Sampling

Optimierung

Was liegt im Fonds?

Alle Index-Titel in gleicher Gewichtung.

Eine Auswahl an ­representativen ­Index-Titeln.

Titel mit höchster Korrelation zum Index, müssen nicht unbe­dingt Index-Titel sein.

Vom ETF frei gewählte Titel (mind. 90%) und ein Swap (max. 10%).

Vom ETF frei gewählte Titel (mind. 90%) und ein (über)besicherter Swap (max. 10%).

Nur ein (über) ­besicherter Swap (100%), eigentlich ­eine Strukturierte ­Anleihe.

Qualität der Index-Nach­bildung

Gut bei Indizes mit relativ wenigen, ­liquiden Titeln.
Sonst weniger gut.

Gut bei Indizes mit vielen Titeln.
Sonst weniger gut.

Sehr gut bei allen Indizes. Bestimmte Indizes lassen sich über­haupt erst mittels Swaps abbilden (bspw. Rohstoffe, Short, Hebel)

Anbieter (Beispiele)

Crédit Suisse, ETFlab, iShares, UBS.

Amundi, db x-trackers, Lyxor

Coms­tage

db x-trackers

Emitten­tenrisiko

Keines, da Sonder­vermögen (im Gegen­satz zu bspw. Zertifikaten).

Kontrahentenrisiko

Fondsanbieter verleihen bis zu 100% der Titel aus dem Fonds, um Zusatz­erträge zu erwirt­schaften, die den Tracking Error verringern. Durch die Leih­geschäfte entstehen aber Kontrahentenrisiken: Der Leih­partner könnte pleite gehen.

Die genauere Abbildung des Index hat ihren Preis. Durch Swaps entstehen Kontrahentenrisiken: Der Swap-Partner könnte pleite gehen.

Sofern Wert­papierleihe betrieben wird (bspw. bei Coms­tage) entsteht dadurch weiteres Risiko.

Keine Leihe erlaubt

Besicherung des Kontrahentenrisikos

Ja, zu mind. 100%

Swaps – Nein
Sofern Leihe – Ja, zu mind. 100%

Swaps und Leihe – Ja, zu mind. 100%

Ja, gesetzlich zu
mindestens 90%, praktisch Überbesicherung.

Das Kontrahentenrisiko ist umso kleiner, …

je geringer die Leih­aktivitäten.

je besser die Bonität der Leih­partner.

je besser die Art und Höhe der Besicherung bzw. je schärfer die Anlage­richt­linien für Sicherheiten, die bar gegeben werden.

je schneller auf die Sicherheiten im Krisenfall zugegriffen werden kann.

je unabhängiger und besser das Risikomanagement bei Leih­geschäften.

je besser die Bonität und je höher die Anzahl der Swap-Partner.

je kleiner die Swaps (in der Realität sind sie meist deutlich kleiner als 10%).

je häufiger die Ausgleichs­zahlungen (Swap-Resets).

je höher die Korrelation der Titel im Fonds mit dem Index.

je liquider und bonitäts­stärker die
hinterlegten Sicherheiten.

je höher der Besicherungs­grad.

je schneller auf die Sicherheiten
zugegriffen werden kann.

Einschät­zung des Kontrahentenrisikos

Interes­senkonflikt bei Leihe möglich: Wenn Fonds­management und Leih­agent einen Groß­teil der Leih­erträge bekommen, könnten sie versucht sein, soviel wie möglich auszuleihen. Das Risiko tragen aber die Anleger.

Die Leihe ist zu mindestens 100 Prozent besichert, das ist gesetzlich vorgeschrieben. Dadurch ist das Kontrahentenrisiko theoretisch auf Null reduziert. Ob das in der Praxis funk­tioniert, hängt von Qualität der hinterlegten Sicherheiten ab und davon, wie schnell der Fonds diese verwerten kann.

Swap-Partner sind große Banken, tendenziell too big too fail. Allerdings besteht die Gefahr, dass Swap-ETF von den Mutter­banken zur güns­tigen Refinanzierung illiquider Titel in ihrer Bilanz genutzt werden.

Bei Unfunded-Swap-ETF ist das Kontrahentenrisiko zunächst geringer als bei Fully Funded Swap-Funds, da bei letzteren das gesamte Fonds­vermögen von der Bonität eines Swap-Part­ners abhängt. Um das zunächst höhere Risiko auszugleichen, wird der Swap überbesichert, zum Beispiel bei db x-trackers bis zu 120 Prozent.

Im Krisenfall stehen eventuell Fonds mit Wert­papieren im Depot besser da als Fonds mit nur noch einem Swap, da die Wert­papiere im Fonds im Zweifel schneller verwertet werden können als externe Sicherheiten. Dazu müssen die Titel, die im Fonds liegen, aber auch liquide sein.

Fazit

Am sichersten wären voll­replizierende Fonds ohne Zusatz­geschäfte wie Leihe. Die gibt es aber so gut wie nicht in Europa, was wohl auch daran liegt, dass den meisten Anlegern ein geringer Tracking Error wichtiger ist als ein möglichst geringes Kontrahentenrisiko.

Ob das Kontrahentenrisiko bei physischen ETF kleiner ist als bei synthetischen ETF können wir derzeit nicht sagen. Allerdings könnte im Krisenfall, zum Beispiel beim Zusammenbruch großer Banken, die Fortführung eines physisch replizierenden Fonds eher möglich sein als eines Swap-ETF, bei dem der Anbieter kein Inhouse-Know-How zur Index­nach­bildung hat.

Anleger sollten sich durch die Diskussion zu Risiken nicht verunsichern lassen: Das größte Risiko bei der Geld­anlage bleibt das Markt­risiko, welches durch die Auswahl der passenden Indizes und eine vernünftige Asset Allokation vom Anleger selbst gesteuert werden kann. Übrigens: Die oben beschriebenen Risiken stecken auch in ähnlicher Form in aktiv gemanagten Fonds.

    Quelle: BIS, Black­rock, Coms­tage, DB Research, ESMA, FINMA, FSA, FSB, IMF, Index Universe, Lyxor